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聚焦IPO|400年历史的张小泉要上市了 这把刀剪会不会“收割”投资人?

证券市场红周刊 发布于 01月31日 15:00

记者 | 王立峰

百年老店张小泉即将登陆资本市场,上市的确有助于提升张小泉的品牌度,并部分解决其业务发展的资金问题。但上市无法根本上解决其市场份额扩张问题,上市之后,形成的潜在产能过剩问题,也可能导致投资人损失。

国货潮流之下,400年历史的刀剪企业张小泉股份有限公司(下称张小泉)准备在创业板上市了,但是这家公司很可能还没做好准备,如何更好地活下去。

荣耀更多停留在历史:创办于400年前的明崇祯年间,以及1915年获得巴拿马万国博览会大奖,除此之外,属于张小泉的荣誉就很少了。另据招股书,张小泉2019年销售刀、剪3200万套,实现营收4.84亿元,净利润7230万元。按照营业额计算,张小泉在全国的市场份额仅为0.5%(招股书数据)。

过低的市场份额,既是这个行业竞争激烈的反映,也是这个行业进入门槛较低,缺乏足够的竞争壁垒的写照。这意味着,对即将上市的张小泉来说,面临着如何摆脱竞争对手的艰巨挑战。

如何战胜竞争对手,

张小泉做好准备了吗?

张小泉所在的刀剪行业全国有近3000家(百度百科),它们一起角逐991亿元的市场(2019年Euromonitor 数据),而厨房市场是角逐的重地。按照张小泉2019年4.84亿元销售额测算,其市占率不足0.5%。

显然,相对于历史的荣耀来说,这样的数字只是显示了张小泉的存在,而缺乏足够的市场影响力。张小泉面临艰巨的挑战:或者通过良好的产品设计、创意以及营销,蚕食竞争对手获取竞争优势,或者,被竞争对手“消灭”。

张小泉不想做失败者,但是市场获胜绝非易事。海外竞争对手方面,来自德国的双立人对于张小泉目前是个难以逾越的障碍。双立人官网并未披露其详细的营业额数据,不过,据《华尔街日报》2019年初的一篇报道,双立人年营业额8亿美元,约52亿元人民币。这个营业额是2018年张小泉4.1亿元营业额的13倍。

张小泉与双立人营业额巨大差异的背后,实际是公司战略、产品品类、创意等的综合反映。公司战略方面,张小泉显然还停留在过去的产品(销售刀具)时代,其官网宣称张小泉是一家“现代生活五金用品企业”;反观双立人,其公司使命力图实现产品超越刀具本身,其官网宣称“启发烹饪世界”,恐怕后者才真正代表了消费升级的趋势。

品类方面,双方差距巨大。双立人的产品品类明显丰富得多,涵盖了厨房的几乎一切用品,如刀剪、炊具、小电器,以及各类厨房用小工具等,甚至还包括了餐具用品。张小泉的产品品类明显局限于刀剪,其旗下的产品系列,“变形金刚”“鬼冢系列”“不正系列”,实际都是刀剪,而厨房小家电、炊具等品类严重不足。

这样的产品布局对于张小泉的品牌和市场扩张是不利的,缺乏护城河的宽度。原因在于,过度垂直、单一的产品供给,意味着张小泉对于刀剪以外的用户缺乏黏性和吸引力,且很容易受到行业天花板因素的影响,尤其是刀剪等用品属于低频、更换周期较长的产品。这一点也很容易让消费者联想到一些白电品牌,比如只是单一的空调产品独大,最终受到行业天花板的制约。对于张小泉来说,挑战实际比白电类公司更大,因为与白电相比,刀剪产品价值量低的太多了。如果市场品规模不足够大,在低频购买的效应下,更容易被消费者遗忘。

上述因素部分决定了张小泉的营收规模:年销售刀剪3394万套,营业额不超过5亿元。

导致张小泉营业额偏低的另外一个原因是国内林林总总的刀剪行业竞争对手。据百度百科,全国刀剪行业约3000家企业参与这个行业的激烈竞争,仅在京东商城销售刀剪的公司就近400家。

这样的竞争格局,本身就是这个行业缺乏行业壁垒、门槛较低的写照。毕竟,对于绝大多数的消费者来,刀、剪的基本功能具备,就能满足日常需求。不少地方都有自己的地方优势品牌,如北京的王麻子刀剪、广东的十八

子、成都的楚家刀、重庆的邓家刀,再比如浙江的苏泊尔、爱仕达与哈尔斯等诸多品牌。

王麻子刀剪以及十八子等均未有公开披露数据,但是二者在京东商城均具备几十万的销量规模。另据财报数据,2019年,苏泊尔以及爱仕达的年炊具销售额分别为30亿元以及20亿元,这远超过张小泉一年的销售额。相对于苏泊尔、爱仕达这样的竞争对手,张小泉还有个特别的软肋,前两者可以凭借其在厨房小家电在行业内的领先优势,以及建立起来的品牌优势,蚕食张小泉的刀剪市场。

对于张小泉来说,剩下的另外一个机会在于布局高端产品。不过,据招股书透露,刀剪行业作为中国市场化程度较高的行业之一,长期以来一直存在国产高端产品不足的问题,且高端市场几乎被进口品牌所占据,如双立人。站在张小泉角度,据招股书披露,其300元以上的产品占其营业额的比重不足6%,尽管这一比例相比几年前有了不小的进步,但是这么低的比例足以说明其高端产品对用户吸引力严重不足。

综上来看,张小泉面临的市场竞争压力不小,未来能否成功突围,存在很大的不确定性。严重的问题在于,如果突围不成功,张小泉这次通过IPO募集资金新扩张的产能最终将会对投资者构成重大损失。

张小泉或许存在严重的产能过剩

张小泉本次拟IPO募集资金4.55亿元,其中3.54亿元投向张小泉阳江刀剪智能制造中心项目。这可能导致张小泉产能的进一步扭曲。

从招股书披露数据看,张小泉现产量3500万套(含刀剪套装),产能利用率平均97.26%,看上去满产满销,但是这有可能是假象。

首先,张小泉的生产模式分为自主生产模式和OEM代工模式两种,OEM代工模式是指委托外部OEM厂商进行加工生产的生产模式。

《红周刊》记者统计后发现,2019年,张小泉各类刀剪共计生产3490万件。而在这其中,自制的刀剪共计1279万件,仅占总产量的不足4成,即张小泉目前有60%以上的产品是通过OEM等方式进行生产的。据财报数据,支持张小泉该自制刀剪产能的固定资产为1亿元。

按照前述招股书的资金用途,3.5亿元投向张小泉阳江刀剪智能制造中心项目,用于搭建生产扩建厂房,最终形成刀剪等相关产品3010万把/年的生产能力。这意味投产以后,张小泉的自有总产能约为4289万套,远超其目前每年3400万套的销售空间,超出幅度约为26%。考虑到当前刀剪行业激烈的市场竞争,以及张小泉0.5%的市场份额,很难想象,张小泉能否将这些刀剪销售出去。

如果结合存货来考虑,张小泉的问题或许更为严重。财报显示,张小泉的存货金额从2017年的6553万元,攀升至2020年上半年的1.29亿元,这其中刀剪成品的存货金额由2017年的3606万元上升至2020年上半年的7146万元,上升幅度接近100%。存货,尤其是成品刀剪的不断大幅上升,与张小泉对外宣称的近乎满产满销形成矛盾。

张小泉将其存货的攀升解释为“公司销售规模不断扩大,公司备货规模相应提升所致”。

但数据显示,张小泉的营收从2017年至2019年谈不上特别显著的增长,平均增长率19.14%,这一上升幅度远低于存货的上升,这实际意味着张小泉的产品或存在滞销。既然如此,IPO募集资金最终只是形成过剩的产能,甚至可能给投资人带来巨额损失。

这一数据让张小泉毛利率数据的真实性存疑。据财报数据,张小泉的毛利率从2017年的35.98%,上升至2020年上半年的41.78%,上升达5.8个百分点。考虑到其产品的滞销以及存货的大幅上升,很难排除如下的可能——张小泉或有意地调整了成品刀剪的出货成本,以此来帮助提升毛利表现,但是客观上造成了账面存货的不断攀升,这样就意味着张小泉的账面利润虚增。

当然,也有分析人士或媒体将张小泉过去几年毛利率上涨归因于价格上涨,但这个结论也值得推敲。从大类产品角度,张小泉的产品平均单价从2017年12.99元下降到2020年上半年的12.25元。营收占比最大的剪刀单价从2017年的5.83元下降至2020年上半年的5.19元,降幅超过10%,营收占比第二位的刀具产品,单价从2017年的20.91元上升至2020年上半年的23.51元,上涨12%,考虑到刀具与剪刀的营业额大体相当,二者单价的上升或者下降的效应基本被抵消了。

来自原材料方面的数据也暗示张小泉的毛利率失真。钢材作为主要原材料,其占张小泉产品成本比重从2017年的26.56%下降至2020年上半年的24.31%,下降幅度8.47%,但是同期钢材采购的单位成本从2017年的8.17元/公斤上升至2020年上半年的9.17元/公斤,上升12.24%。也就说单位成本的上升幅度实际超过了其材料节约的程度,正常情况下是单位产品成本的上升才对,也就是毛利率会出现下降才对,但是公司毛利率却一直在上升。

张小泉的水电费用也有异常下降。招股书显示,张小泉生产刀剪耗用的水电费主营业务成本占比从2017年的2.22%(水电费合计)下降至2020年上半年的1.47%,下降幅度33%。张小泉将此解释为公司水电费的节约、环保等因素。且不考虑数据真假问题,这意味着以前多大程度的浪费。

市场局限在江浙,市场效率低下

张小泉存在的问题不止在于市场份额较低,其另外一个鲜明特点也暗示了其较大的局限性,那就是业务布局更多集中在江浙。以招股书有披露数据的经销商业务为例,不含线上业务,2020年上半年,张小泉线下经销商销售金额9759万元,其中接近一半的业务在江浙地区。这意味着张小泉的品牌影响力辐射范围窄,在江浙以外的地区较难覆盖。

这或进一步印证了前述张小泉总体市场份额极低的现实(0.5%),也意味着张小泉要想上市以后赢得市场更大的占比,就必须加大力度扩大在全国的业务。从招股书来看,投资者很难发现张小泉准备拿出什么有力举措推动全国的销售。

这显然不容易。一个简单的销售数据可以为我们揭开张小泉的产品很难打开市场的原因,这就是营销人员的工资。据招股书披露,张小泉营销人员的平均工资不足15万元,远低于国内同行竞争对手,如苏泊尔、爱仕达、哈尔斯等接近35万元的平均工资水平。这会导致两个严重的后果,一是,过低的工资难以吸引到优秀的营销人才加盟,张小泉的业务更难扩张,一是,营销人员缺乏积极性,从而导致公司经营的低效率。

某种程度上,张小泉过低的营销人员工资,意味着其产品和业务的扩张更多依赖历史荣耀基础上的自然增长。此外,不可否认的一点是,较低的营销人员工资意味着其产品的低廉,实际是张小泉产品高端业务难以打开局面的重要原因之一。

这一格局当然也与张小泉的产品特性有关。刀剪等本来就属于低频且价值量总体有限的产品,张小泉90%以上的产品价格低于300元,另外考虑到整体营业额有限,因此其对销售人员的激励程度非常低。

总而言之,上市或许可以解决张小泉业务扩张的资金困境,但是如果本身缺乏好的产品创意与设计,没有好的营销策略,单纯上市本身无法解决其业务扩张问题,募集资金形成的固定资产最终也可能形成废弃的资产,从而给投资人带来不可估量的损失。上市也很难解决张小泉业务效率低下的严重问题。

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