壹财信

爆款基金经理张东一:白酒股标配三只足矣 ,抱团体现机构审美日益趋同

证券市场红周刊 发布于 01月31日 01:45

记者 | 张桔

如果不是想把白酒板块配得太重的话,其实关注白酒三大龙头就够了。白酒的各家上市公司彼此业务模式相近,重点要看该公司所在的价格带竞争环境如何,它在该价格带的竞争能力和排位,此外还包括该公司是否具备向更多区域拓展空间的能力。

公募爆款权益时代,大消费、科技、新能源等几条主赛道涌现出多位明星基金经理,其中大消费赛道中就涌现出多位业绩优异的内地女基金经理,而长期深耕布局的白酒赛道的广发基金女将张东一就是其中之一。

天天基金网数据显示,张东一目前在管的基金资产总规模已经突破百亿,其最早管理的产品广发聚优灵活的任职回报已经翻了两番,产品的年化收益也突破20%。本周,张东一在接受《红周刊》记者专访时表示,如果不是想把白酒板块配得太重的话,其实关注白酒三大龙头就够了。白酒的各家上市公司彼此业务模式相近,如果用财务指标进行简单比较,可能并不会筛选出更为适宜的投资标的。“重点要看该公司所在的价格带竞争环境如何,它在该价格带的竞争能力和排位,此外还包括该公司是否具备向更多区域拓展空间的能力。”

张东一进一步表示,“在投资中,我主要采用两种策略:一是长期持有高ROE公司的策略,也就是在合适价格买入好公司并长期持有;二是PB-ROE策略,是指即以PB作为衡量股票估值的指标,以ROE作为衡量股票盈利能力的指标,挑选中短期风险收益比较好的品种。PB-ROE策略的特点是选择性价比较高的标的,优势是可以回避一些周期高点和市场热度较高的行业和标的,并在一定程度上降低组合波动。”

挑选白酒股要看价格带上的竞争壁垒

《红周刊》:上市公司财报即将在春节后集中披露,对于财报,投资人需要重点关注哪些内容?

张东一:对于财报中需要关注的要点,每个行业需要关注的因素不同,比如白酒利润率这么高,分析它的存货就没有特别意义,分析它的预收账款相对意义更大;有些行业存在垫资,观测它的应收账款有没有变好会更为重要。每个行业的商业模式不同,需要侧重关注的指标也不一样。比如商业流通业要更重视周转率,供应链会影响企业利润率,周转率会影响ROE。而对于商业类公司,我们会更关注供应链有没有对它的利润率产生变化,周转率有没有变化。

当然,每一个行业重点关注都不一样,像白酒公司,大家都会关注批价变化,可我却觉得这个变化虽然需要关注,但不要被高频数据所打扰。我们应该知道什么是大方向,而不是过于关注短期价格波动,影响了我们的判断。研究一个行业,最重要的是找出中长期指标,跟踪影响中长期因素的指标会更好。

《红周刊》:作为一个长期跟踪白酒的基金经理,您认为投资白酒股最需要重视什么?

张东一:白酒类上市公司彼此间业务模式都很相近,如果要在他们内部去选择的话,关键还是要看它所在的价格带的竞争环境如何,还有它在价格带竞争的位置如何,另外它有没有一个向更多区域去拓展的能力。

白酒是看价格带的,除去板块龙头外,价格能上到1000多元并能稳定放量的,现在看,那家长期排名第二的公司还是不错的。但在800到1000元的价格带中,可选择的投资标的就比较多,投资的重点要看公司的综合竞争实力,特别是要关注其产品能否在全国范围内销售。举个例子,除去三大白酒龙头外,我长期关注的一只白酒股的产品本身是属于光瓶酒,我看中该股理由是,50块钱以下白酒在全国范围内有非常优秀的销量,而且可能也只有这一家。

从基本面看白酒,需要注意相关企业在不同价格带上的竞争格局,然后去具体评估相关企业在各自价格带上的发展潜力有多大。

《红周刊》:从四季报来看,公募基金对于“茅五泸”的认识还是趋于一致的,但对二线白酒龙头却存在一定分歧。2021年刚刚开年,您会对白酒板块配置作哪些调整?

张东一:如果不想把白酒配太重的话,其实就配三大龙头就可以了。如果要是想多配一些,这时可能考虑的是长期的空间,还有短期的股价稳定性问题。如果说要再选一只白酒股的话,我个人建议,选择一些势头更好、然后现在公司整体的产品梯队都在往上一价格带上升的类型。当然,这需要一个较长的时间过程。

需要警惕的是,或许二级市场已经体现了比较多的这样的一个预期,透支了比较多的未来收益空间。所以可能我会结合价格和估值去做一个权衡的考虑,当然这是针对那些区域性的次高端白酒,如果非得要在这一领域中选择合适标的,那么需要考虑的事情就挺多了,因为现在很多次高端的酒都在跑马圈地,然后都在谋求全国化。他们在很多区域进行短兵相接,你中有我,我中有你,变数还是挺大的。在白酒行业普遍景气度较高的年份,可能这一类的白酒企业不会面临系统性的风险,但是若白酒行业面临系统性风险的话,就会发现这类次高端酒企外部的市场收缩的会特别快。

《红周刊》:请结合具体案例谈谈?

张东一:比如某家西南的地方酒企上市公司,2017年该上市公司做的非常好,那个时候公司产品的库存酒消化的也非常好,然后终端的渠道管理也做的非常好,所以该公司在跨省去扩张的时候发展也是很快的。但是当整个白酒的需求不是很景气的时候,我们发现他在外部市场非常的不稳定,收缩的也很快。

不仅是这家投资者耳熟能详的地方酒企,其实大酒企也有类似的情况。比如某大型的高端酒企,在省内本土的市场产品的销路还是很好的。但是它在外部的市场好的时候,特别是整体次高端都很旺的时候,该公司在外省份还能放出一个不小的量。但是根据我常年的观察,该公司在白酒行业景气度低迷的年份收缩也特别快,所以就会发现在长期看该公司的利润向上向下弹性都很大。

《红周刊》:白酒公司2020年年报很快就要披露了,您会如何结合业绩来重新审视白酒股的投资价值吗?

张东一:对于大家公认的那家龙头股,我对它的长线价值仍然是认可的,因为不管是现金流还是这些年的复合增速,对我来说都可以接受。在三大白酒龙头中,目前股价排名第三的酒企业绩也还可以。至于其他的白酒标的,如果因为疫情影响导致业绩下降的话,可能就会导致估值的收缩,但这就是二级市场自发的规律,我会根据基本面的变化和估值的扩张与收缩作出相应的调整。

机构集中持股

与经济处于转型期、资金审美趋同有关

《红周刊》:对于最近市场热度很高,集中扎堆在白酒、医药、科技、新能源上的“机构抱团”现象,您是怎么看待的?

张东一:机构持仓具有一定的重合度,在消费、科技、医药行业持仓比较重,是因为从基本面来看,这些行业在景气度、长期空间等方面,相对其他行业有更好的比较优势,尤其是行业中的龙头公司,在多年的发展中构建了自身的护城河,具有增长速度更快、增长确定性更强的优势,也就是说有更好的基本面支撑,所以机构才会更偏爱这些优秀的公司。

需要强调的是,二级市场的去散户化也是导致机构持股集中的原因。过去二级市场很多都是散户自己在炒,有很多长期来看不会有很大价值的股票也会有人去买,但并不意味着那个时候的分散就是好的。在二级市场去散户化的过程中,公募基金的话语权得到提升,甚至现在很多成气候的私募也是非常公募化的。从辩证的角度说,我们最终看相关公司要放在5年的时长来看,这些公司并不会因为基金看中而身价倍增,还是要看公司主营业务的发展和基本面的变化,基金持股相对集中也会是一个不断进化的过程。

《红周刊》:能否举个抱团的例子来说明这种迭代进化的过程?

张东一:2017年被公募圈中称为价值投资的元年,当时有很多被大家奉为价值投资的必配股票,比如我记得当时机构持仓比较多的公司包括白酒、家电、周期股。此外,当时还有很多电子类的股票、大金融的股票都被机构持有,比如在电子领域中,当时给苹果做显示屏的一家上市公司就成为机构集中持仓的首选,但是这家公司在2020年时就基本不在圈内的重仓股范围内了。此外,当初还在“国之重器”的提法下,在通信等领域里也出现过一些基金重仓股,但是后来也逐渐被基金所抛弃了。

《红周刊》:对于您个人来说,是否会格外青睐基金抱团股?

张东一:对于我来说,选择标的不是看机构的持股集中度,而是看相关标的是否被市场认可。在去年7月份时,我就做过一次调仓,当时把一些医药股卖了,然后也把一些机构持仓占比较高的必选消费股也卖了,去买了一只家电可选消费的龙头股和化工原料的龙头股。从去年7月份到现在,也就6个月的时间,当时这两个标的既不是基金重点持仓的股票,肯定也不是市场当时喜欢的,多数基金当时比较看好的是医药加必选消费品。

我认为,每个行业的天然属性是不一样,有些行业产品同质化、需要重资产投入,这种情况下就较难出现长周期好公司。例如,品牌消费品多是靠品牌这种无形资产进行差异化,获得超额回报。此外,多数品牌企业采用代理销售模式,将需要沉淀库存占用资金的环节外包出去。这两种因素造成了品牌消费品比较轻的资产和有比较高的ROE。从过去3年、5年的数据来看,消费板块的复合投资收益率还是比较高的。

《红周刊》:在同一个细分子行业,几家公司估值差异很大,如何判断哪家公司更优秀?

张东一:我觉得不能简单以绝对值PE、PB来看这个事情,可能某一个公司PB比较低,但未来有很大可能性进一步侵蚀资本,也就是可能会亏损,或者产生更大的资本消耗,那么它的PB就是会处于比较低的水平。我觉得要往后面看,在3~5年时间内,这些公司未来的PE和PB会到什么水平,在可预期的未来滚动来看,比如某些行业的PB现在是比较低,但滚动看后面,可能某一年会产生比较大的亏损,那么未来PB可能一下子就变高了。所以要以中长线眼光来看未来PE和PB会到什么水平,再结合行业属性进行比较可能会更好。

医药股整体偏贵

白电大部分品类可能到了天花板

《红周刊》:您觉得当前白电股是否还具有整体配置价值?

张东一:目前,白电整体大部分品类可能都到了天花板。长期增长的中枢就会比较低。但是白电里面,比如像冰洗这个品类,它还在不断的进行升级,所以它有一个价格在趋势性的往上走的这样一个过程,比如说像我刚才提到的那家龙头公司,一个是它的冰洗占比比较高;第二是它高端的占比比较高;再加上它自己之前的因为管理等原因造成的盈利能力比较低。所以它有一个盈利能力向上提升的这样一个过程,这样的公司就会对我有一定的吸引力。

《红周刊》:包括家电在内的消费各大品类中,春节后的年报会不会有意外之喜?

张东一:消费股不像周期股,还有很多类似于其他行业的炒作爆发性,你要想拿到超额收益,可能意味着你要很长时间的持股才能拿到,它很难出现比如说靠一两个季度暴涨,就把那两年的收益全涨完的情况,它是一个比较慢的过程。

对于一家消费类公司来说,业绩若低于预期或超预期,是有很多因素造成的,并不能简单说这个公司就变差了。这个公司本身的价值跟它一个季度业绩没有关系,甚至跟它一年的业绩也没有太多关系。我觉得,很多消费品在经营过程中,如果不想透支自己的品牌,要想好好维护自己的品牌价值,可能就要舍弃一些短期利益,要舍弃一些短期的利润。如此情况下,业绩低于预期也不是什么太大的问题。

对于消费品,尤其中国的消费品,大部分是通过代理的渠道来出货的,要想让业绩好其实很容易。举个调味品龙头的例子来分析,主要还是看它未来能做的品类扩张的空间,比如说酱油的确是餐饮端主要的用量,占了百分之六十多的需求,所以得餐饮端得天下,你只有餐饮端有那么大的量才可能做出规模,然后才有可能控制成本,然后才有那么大的规模优势。

《红周刊》:医药板块呢?同属于大消费领域,投资人对这个板块的估值争议也较多。

张东一:医药是有很多细分子行业的,新药研发是要看投入产出比的,即研发胜率和研发回报率,稳定性稍弱。从商业模式看,医药中的类消费品以及成长期的消费子行业都是不错的选择。如果比较起来,从长周期来说,个人更偏向于喜欢品牌消费品。当前,我个人看好能够走出国门,或者国产替代空间比较大的一些医疗器械类公司。

从三大医药龙头股来看,我在去年7、8月份就卖掉了其中1家,三季报已经都没有了。从中长期说的话,对于我来说,可能那家呼吸机龙头医药公司潜在的能做的市场空间足够大,所以可能我能给它一个足够的耐心,比如说让它通过一段很长的时间去消化估值。至于其他的很多医药类上市公司,我个人觉得股价真的挺贵的。

《红周刊》:除了A股医药类公司,港股医药公司中哪些品种有机会?

张东一:其实选股的标准我觉得也都是一样的,对于我来说,虽然港股的医药股跟内地医药龙头无法相提并论,因为市值没有那么大,但是香港的医药股可以和内地的医药股形成互补,比如有一些做医疗的小的器械类公司。再比如,一些医疗服务类的公司和仿古医药标的等。需要注意的是,部分医药股的估值低可能是因为产品更新换代的关系,当初的总需求已经一去不复返了。

(本文已刊发于1月30日《红周刊》,文中观点仅代表嘉宾个人,不代表《红周刊》立场,提及个股仅做举例分析,不做投资建议。)

《壹财信》对其发表的策略研究内容或与机构联合制作的内容,包括但不限于所有的产品及服务、以及壹财信网站的文章、图片、评论等拥有版权等知识产权。欢迎转载,但转载须注明出处(来源:壹财信及作者名字)。 如因作品内容、版权或其它问题,请及时与我们联系。 联系邮箱:yicaixinbd@163.com

相关文章

更多