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聚焦IPO | 科美诊断研发投入远不如同行,尚未上市商誉已超非流动资产五成

证券市场红周刊 发布于 02月01日 21:50

红周刊 记者 | 周月明

虽然科创板成功过会,但公司近些年因大额股份支付导致净利润出现亏损,而产销链条上的一些较为重要的大客户和供应商所具有的重重疑点,让人对其上市后的走向也不敢过于乐观。

随着科创板的放开,生物、医疗、通讯技术等各个领域的高新技术企业都向A股发起了冲击。2020年10月27日,主要从事的是临床免疫化学发光诊断检测试剂和仪器的研发、生产、销售的科美诊断就在科创板成功过会。

科美诊断成立于2007年,公司产品主要有两类:一类是基于光激化学发光法的LiCA系列诊断试剂;而另一类则是基于酶促化学发光法的CC系列诊断试剂。从产品可检测的疾病种类看,涉及传染病标志物、肿瘤标志物、甲状腺激素等领域检测。

值得注意的是,相较于其他冲击科创板的公司,科美诊断的发展过程却有一些与众不同,在科美诊断的成长历史中,其曾有过一次并购,而这次并购也直接导致科美诊断背负上1.54亿元的商誉。截至2020年上半年,该笔商誉占其总资产比重达到了16.6%。而这笔商誉其未来会否成为公司的风险点显然是不容忽视的。

此外,科美诊断近些年因大额股份支付问题也导致净利润出现了亏损,再叠加产销链条上一些较为重要的大客户和供应商的重重疑点未能被很好释疑,使得投资人很难乐观看待其未来持续成长性。

市场份额已“所剩不多”

研发投入增长明显过缓

招股书披露,科美诊断近些年营收表现尚可,2017年至2020年上半年,营收分别为3.19亿元、3.66亿元、4.55亿元和1.51亿元,其中,2018年至2019年分别同比增长14.89%和24.21%。

不过,相较于营业收入的持续增长,其净利润却在2017年和2018年出现了大额亏损,分别亏损了4.35亿元和4.24亿元。对于大额亏损的原因,公司表示,2017年和2018年有两笔高额股份支付,分别达到了5.24亿元和5.2亿元。

值得注意的是,在招股说明书中,公司对这两笔高额股份支付的具体情况并没有过多的说明,只是提到是因红筹架构而产生的股份支付,但公司对其中的激励对象有多少人,协议期是多久,具体的方案如何?却没做过多的披露。如此情况意味着,这两笔高额股份支付对公司资金流的具体影响,目前是不够清晰的。若这两笔高额股份支付涉及到一些现金支付,那么很可能会影响到这一时期公司主要业务的发展,而经营资金的占用则很可能让公司失去发展先手,毕竟无论从行业还是公司来说,2017年和2018年都是公司发展的关键期,这一时期内的资金安排是非常关键的。

关于发展时机的重要性,招股书中也有所说明:一直以来,在我国的免疫诊断领域,外资跨国企业一直占据着主要的市场份额。截至2019年,罗氏、雅培、西门子、贝克曼这四大企业仍占据着我国化学发光市场份额的80%以上。自2016年起,虽然国内化学发光企业开始兴起,不过从结果看,多是通过检测量较少、外资未涉及的非主流检测项目切入市场。

问题在于,即使国内相关产业开始发展,科美诊断的先发优势也仍然不足。首先从市场份额来看,目前已有四家国产企业占据了大部分市场,它们分别为新产业、安图、迈瑞、迈克,这四家公司占据了国产80%以上的份额。此外,从化学发光仪器装机台数来看,科美诊断与这些行业领先公司也有较大差距。比如2019年,新产业装机台数已达6860台,但科美诊断的装机台数还不足其六分之一。

种种现实情况意味着,目前这一行业留给科美诊断的“蛋糕”并不大,若未来“马太效应”加剧,则科美诊断的竞争风险只会更大。如此情势下,公司的经营策略、资金安排就显得更为重要,但在2017年和2018年,科美诊断却连续两年花费5亿元来进行股份支付,即使不是现金结算,也会导致科美诊断的管理费用不低。

据招股说明书,若剔除股份支付费用,2017年至2020年上半年科美诊断的管理费用分别为3020万元、3050万元、3408万元和1599万元,占营收比例分别达到9.48%,8.33%、7.5%和

10.56%,而同期可比公司管理费用率的平均值才分别为5.97%、5.75%、5.87%和7.02%,可见科美诊断的管理费用率远超行业的平均水平。

就在科美诊断对管理投入更多的同时,关系到其核心竞争力的研发费用与行业内龙头企业拉开了距离。据《红周刊》记者统计,其业内可比公司如新产业、安图生物、迈克生物、迈瑞医疗2019年起研发费用都迈入了1亿元大关,分别达到1.2亿元、3.1亿元、1.4亿元和14.6亿元,而科美诊断却在5600万元左右徘徊。如果说是因体量较小,金额也较小的原因,那么单从研发费用增长率来看,科美诊断与其他公司相比也相差了一大截。拿2019年来说,新产业、安图生物、热景生物、迈克生物和迈瑞医疗,研发费用增长率分别达到了42%、47%、58%、29%和16%,而科美诊断却仅增长了11%,排在同行业可比公司最后。

与同行业公司相比,科美诊断本身市场份额、行业地位就较低,其在最关键的科研上若还不够“努力”的话,则未来很可能差距只会越来越大。倘若其他公司进一步加大研发,推出科技水平更高、价位更低的产品,则科美诊断的产品届时不排除有被“淘汰”的风险。

还需要注意的是,在销售推广上,科美诊断同样也并不具备太多优势。2017年至2020年上半年,科美诊断的销售费用率在20%至23%左右,而同期同业公司的销售费用率平均值也基本在20%以上,科美诊断并没有太多的领先。要知道,科美诊断所处行业的终端客户一般为各级医院,在行业发展初期,争夺这些医院就变成了“重中之重”,而占领市场是需要大量销售人员推广、宣传的,若这方面没有领先优势,空白的医院市场一旦被瓜分完,则要想再新增市场就更为艰难了,更何况,目前80%的市场已由几大公司所占据,分给科美诊断的“那杯羹”本来就所剩不多。

被收购标的博阳生物估值成谜

除了竞争优势不足之外,科美诊断相较于其他冲击科创板的公司,还额外背负着一笔不小的商誉。

据招股书显示,2017年以来,科美诊断就一直有一笔1.54亿元的商誉,2017年至2020年上半年,不仅占资产总额的21.56%、17.96%、15.48%和16.6%,更占非流动资产的五成以上。这些商誉都是因科美诊断2017年收购博阳生物而产生的。如此来看,博阳生物究竟是什么来头,资质和盈利能力究竟如何,未来是否有商誉减值风险,等等,让人尤其关心。

仔细查看科美诊断的招股书,《红周刊》记者发现,博阳生物并非“外人”,这场并购只是当时的大股东在“左手转右手”。

招股说明书披露,博阳生物于2005年8月由博阳香港出资设立,而博阳香港则为博阳开曼的全资子公司。2014年8月,CDMC收购 Meditech、HDC间接持有的博阳开曼63.84%股权,2015年10月,CDMC收购ZHAO WEIGUO、WANG CHENGRONG、HEYUAN直接持有的博阳开曼36.16%的股权,自此CDMC持有博阳开曼100%的股权,博阳生物也成为CDMC的间接子公司。

CDMC并不是别人,它是科美诊断的前身科美生物的大股东。2007年5月,CDMC出资设立科美诊断的前身科美生物,十年之后的2017年1月,科美生物又收购了CDMC间接控制的博阳生物100%股权。

需要注意的是,科美诊断目前存在的1.54亿元的商誉并不是2017收购时产生的,其自2014年就已产生。2014年,CDMC收购博阳开曼(主要资产为境内企业博阳生物)时支付价格为1.55亿元,而追溯当时博阳开曼的资产评估价值,仅为410万元,所以2014年CDMC收购时就确认了1.54亿元商誉,而在2017年科美生物收购博阳生物时,这笔商誉也就顺利“继承”下来。

那么,CDMC在2014年收购博阳开曼时,标的公司有没有做出业绩承诺呢?对此,招股书中并没有披露。如果没有业绩承诺,那为何CDMC当时就敢以1.55亿元的价格收购一家资产价值仅410万元的公司?这次交易的背后玄机着实让人迷惑。

蹊跷的是,《红周刊》记者在查看公司招股说明书时发现,在2017年科美生物要收购博阳生物的前夕,其共披露了三次博阳生物的估值,但每一次评估时间相隔很短,估值也都不同。首先是2016年11月30日,根据中和资产的评估报告,博阳生物2016年6月30日的估值为7562万元。但至2016年12月20日时,科美生物又以8220万元的价格收购了博阳生物100%股权(评估基准日是否还是6月30日未披露)。再随后,招股书中又称截至2016年底,博阳生物的资产总额为9914万元。

疑点在于,2016年12月20日的那个收购价格是怎样评估的?若是按照2016年6月30日的基准日,为何两次评估价格不同?若是按照2016年12月20日的基准日,那为何仅过了10天,博阳生物的资产总额就上升了1000多万元?很显然,对于这些估值的异常变化,博阳生物是需要解释的,毕竟收购双方都是“一家人”,背后的交易还是有很大的“操作空间”。

(本文已刊发于1月23日《红周刊》,文中提及个股仅为举例分析,不做买卖建议。)


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