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聚焦IPO | Nike、彪马、UGG代加工厂商华利股份拟上市,成长性逆行业趋势惹人疑!

证券市场红周刊 发布于 03月17日 04:51

红周刊 记者 | 刘杰

华利股份是一家为Nike、彪马、UGG、Columbia等众多国际知名大牌代加工的企业,其主要从事运动鞋履的开发设计、生产与销售。在经过多年发展后,公司拟登陆创业板。

《红周刊》记者梳理其提交的招股书(注册稿)发现,在公司向主要客户Nike公司的销售单价远低于同行业可比公司的情况下,毛利率却与可比公司持平,如此奇怪现象让人疑惑。此外,在报告期内,公司的营收增速与同行业可比公司营收增速变化也迥异,明显偏离了行业整体发展趋势。

售价偏低VS毛利率持平 存蹊跷

在一众大牌鞋履中,华利股份主要为Nike等公司旗下品牌产品做代加工,其向Nike公司的销售额占其总营收的三成左右。对于Nike公司而言,其在国内不仅有华利股份一家代工厂,还有在港股上市的丰泰企业。据审核中心问询函披露,在同行业比较上,丰泰企业向主要客户Nike公司的销售单价在120元至140元左右,要高于华利股份向Nike公司的销售产品平均单价。

对此差异,华利股份解释称,主要受不同品牌价格策略及合作年限影响。丰泰企业从20世纪70年代开始与Nike公司合作,合作时间超过40年,据其2019年年报披露,其生产的鞋类产品占Nike公司出货量约1/6。而公司与Nike品牌从2012年开始合作,在Nike品牌供应商体系中属于新生代成员,其向Nike公司销售的运动休闲鞋包括旗下Converse品牌和Nike品牌(丰泰企业主要销售 Nike品牌的产品),2017年至2020年上半年(以下简称“报告期”),其Converse品牌运动休闲鞋销售额占其向Nike 公司销售运动休闲鞋金额的比重分别为 71.73%、71.46%、70.39%和65.66%。由于不同品牌的价格策略不同,Converse 品牌运动休闲鞋平均销售单价低于Nike 品牌,上述期间,其Converse 品牌平均销售单价分别为60.08元/双、64.78元/双、71.02元/双和72.50元/双,其Nike品牌平均销售单价分别为70.43元/双、69.11 元/双、72.41元/双和80.20元/双。

从公司的解释来看,丰泰企业销售Nike品牌的单价将近是华利股份销售价格的一倍。可疑点在于,即便销售价格偏低,华利股份的毛利率却几乎与丰泰企业持平。据招股书披露,报告期内,华利股份的毛利率分别为22.93%、24.10%、23.41%、22.62%,而同期的丰泰企业的毛利率却分别为22.99%、24.45%、24.36%、22.62%,两者毛利率相差无几。

那么,在华利股份销售Nike品牌的单价远低于丰泰企业的情况下,其毛利率为何未逊色于丰泰企业?难道是两者产品结构有明显不同导致?

招股书披露,华利股份的产品结构包括运动休闲鞋(运动类、休闲类)、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他,各类产品的占比分别为66.70%、8.11%、16.11%、9.08%,而丰泰企业全部为生产运动休闲鞋(运动类)。在产品结构上,华利股份有33%左右产品为其它类型,这一点是与丰泰企业是有一定差别,可问题在于,这一点差别就能让双方在售价相差一倍下,毛利率能几近相同吗?显然这是有疑点的。

招股书披露,2020年上半年,华利股份运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他的毛利率分别为24.21%、17.47%、11.06%,也就是说,运动休闲鞋的毛利率是其中最高的,且要远高于其他类别产品的毛利率,因此,其他类别产品在公司销售中只会拉低华利股份的整体毛利率而非拉高。既然如此,华利股份的整体毛利率理论上是要远低于丰泰企业的,可结果却是两者几近相同,难道这又是华利股份产品的成本偏低所导致?

事实上,两家公司为生产同一品牌的鞋履,故在产品的品质、材料方面本身就具有趋同性,况且Nike品牌在品控的把关上也较为严格,因此两者的产品成本不该有较大的差异。既然如此,在产品单价有明显区别下,华利股份的毛利率与丰泰企业近乎相同的结果显然是值得怀疑的,需要公司进一步给出合理解释。

业绩增速偏离行业整体发展趋势

招股书显示,2017年至2019年,华利股份分别实现营业收入100.09亿元、123.88亿元、151.66亿元,后两年同比增速分别为23.77%、22.42%;实现净利润金额分别为11.10亿元、15.32亿元、18.21亿元,后两年同比增速分别为38.10%、18.83%。表面上看,公司交出了一份营收、净利双增长的成绩单,但若仔细分析可发现,公司的业绩高增长背后却是有一定疑点的。

报告期内,华利股份的营收增速在同行业内是一马当先的。以同行业可比公司裕元集团、钰齐国际、丰泰企业的营收表现来看,在2018年几家可比公司鞋履制造业务营收增速分别为-3.12%、-3.91%、9.41%,平均增速为0.79%的背景下,华利股份的鞋履制造业务营收却实现23.96%的高增长,明显相悖于行业整体发展趋势。进入2019年,其仍保持超过同业公司发展速度,其鞋履制造业务实现营收增速22.40%,高出同行业18.30%的平均值约4个百分点。

疑点在于,华利股份营收增速为何能远超同行业,甚至在同行业可比公司营收转头向下时,还能逆行业趋势迎头向上,其持续增长的背后逻辑是否客观合理?而营收持续高增长是否存在数据造假的可能?对此疑问,需要公司进一步做出合理解释。

(文中提及个股仅为举例分析,不做买卖建议。)


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